五糧液：更具有戴維斯雙擊潛力的一線白酒

華泰證券

基本面具有來自普五提價(jià)潛力的支撐，估值在一線白酒中具有吸引力

五糧液基本面的核心要素是其主力產(chǎn)品普通五糧液的終端價(jià)格，我們認(rèn)為在高端白酒需求旺盛，主要競爭對手的供給量受限的背景下，普通五糧液的市場終端價(jià)格繼續(xù)上行是大概率事件，而終端價(jià)格的上行將顯著提升渠道商的信心和市場資源投放力度，為出廠價(jià)的上調(diào)打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，出廠價(jià)的上調(diào)將是五糧液業(yè)績彈性的重要來源。與次高端白酒相比，市場目前對一線白酒的估值較為嚴(yán)格，五糧液估值相較茅臺和老窖更低，未來仍然存在業(yè)績和估值同向上升的潛力。

雄偉目標(biāo)：領(lǐng)軍川酒，具有實(shí)現(xiàn)千億收入目標(biāo)的潛力

根據(jù)四川省政府的《關(guān)于推進(jìn)白酒產(chǎn)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革加快轉(zhuǎn)型升級的指導(dǎo)意見》文件精神，到2020 年力爭四川省規(guī)模以上白酒產(chǎn)業(yè)主營業(yè)務(wù)收入達(dá)到3500 億元，力爭培育銷售收入超千億企業(yè)1 戶。我們認(rèn)為五糧液作為川酒的龍頭，最具有實(shí)現(xiàn)這一銷售收入目標(biāo)的潛力，主要的路徑包括但不局限于高端白酒產(chǎn)品的量價(jià)齊升、中高檔系列酒的區(qū)域和渠道滲透率的提升以及對白酒企業(yè)的兼并整合。在2017 年全年貴州和山西白酒企業(yè)的增長表現(xiàn)相對突出的情況下，包括五糧液在內(nèi)的川酒有望化壓力為動力，經(jīng)歷了價(jià)格體系和渠道架構(gòu)的梳理后2018 年有望加速成長。

蓄勢待發(fā)：價(jià)格體系理順，渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化

高端白酒市場的供不應(yīng)求帶來的普通五糧液的終端價(jià)格的明顯上升解決了渠道利潤的問題，主力產(chǎn)品的價(jià)格體系已經(jīng)理順，渠道商信心的恢復(fù)為五糧液上調(diào)出廠價(jià)和產(chǎn)品放量提供了扎實(shí)的基礎(chǔ)。同時五糧液在持續(xù)推進(jìn)的渠道扁平化也將在提升終端網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量的同時加強(qiáng)對網(wǎng)點(diǎn)動銷情況的掌控力度，有望在本輪白酒景氣度上行周期中的市場份額進(jìn)一步上升。同時，新上任的管理層和本輪混改的實(shí)質(zhì)性推進(jìn)將在公司治理層面上為五糧液的發(fā)展提供強(qiáng)有力的保障。

更具有戴維斯雙擊潛力的一線白酒，維持“增持”評級

我們認(rèn)為價(jià)格體系成功理順、渠道改革獲得持續(xù)性推進(jìn)的五糧液是一線白酒中更具有戴維斯雙擊潛力的品種，基本面具有產(chǎn)品潛在提價(jià)或放量的支撐，估值亦具有較強(qiáng)的吸引力。上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2017~2019 年的營業(yè)收入將分別達(dá)到296.36 億元(上調(diào)1%)，356.35 億元(上調(diào)5%)和402.88億元(上調(diào)5%)，分別同比增長20.7%，20.2%和13.1%; EPS 分別為2.44 元(上調(diào)5%)，2.98 元(上調(diào)8%)和3.49 元(上調(diào)9%)，分別同比增長36.6%，22.2%和17.0%;考慮產(chǎn)品提價(jià)潛力，給予2018 年28~30倍PE 估值，上調(diào)目標(biāo)價(jià)范圍至83.44 元~89.40 元，維持“增持”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：高端白酒需求不達(dá)預(yù)期;普通五糧液的終端價(jià)格低于預(yù)期;食品安全問題。