因行業景氣仍難改善，下調2015-16年EPS預測至0.27、0.29元(前次預測為0.29元、0.32元)，繼續看好國企改革預期下公司可能引入戰投所帶來的價值重估空間，維持目標價13.21元(已作除權調整，對應2016年2.5倍PS)，維持“增持”評級。

收入增速低于預期，凈利增速符合預期。公司2015H1收入70.4億(-9.3%)，歸母凈利6.0億(+2.8%)，扣非凈利5.4億(+12.8%)，EPS為0.21元扣非凈利與歸母凈利差異較大主因公司2014H1處臵資產實現約0.8億元收益，而本期表現為處臵損失。

銷量雖承壓但表現優于行業平均，噸成本下降助力毛利率顯著提升：1)受行業下行及多雨天氣影響，2015H1公司啤酒銷量下滑3.6%，市占率同比提升0.3pct至12%(同期行業產量降6.2%);2)產品結構持續優化，中高檔銷量同比增18%(同期低檔銷量降17%)，但因部分地區加大促銷，整體噸價降7%至2211元;3)因包裝物及能源成本下降，啤酒噸成本降12%，助力毛利率提升2.8pct至43.4%。

預期下半年啤酒行業仍難改善，繼續看好國企改革預期下公司價值重估空間。1)預期下半年啤酒行業難見起色，公司收入仍將承壓;因2014H2噸成本處于高位，我們預期下半年公司凈利潤仍可受益于成本紅利;2)隨著國企改革進程加快、華潤創業重組事項進展順利，我們認為在行業整合預期下，公司價值重估依然值得期待。

風險提示：國企改革進程存在不確定性、競爭加劇。