營(yíng)收符合預(yù)期，高端初步放量，中端持續(xù)發(fā)力，實(shí)現(xiàn)雙輪驅(qū)動(dòng)。公司18全年?duì)I收突破130億元，超越2012年的最好成績(jī)，實(shí)現(xiàn)自上市以來(lái)的新高，2018年公司營(yíng)收實(shí)現(xiàn)年初計(jì)劃的100.35%，歸母凈利完成計(jì)劃的104.91%，超額完成目標(biāo)，2019年公司將力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收增長(zhǎng)15%-25%，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有可持續(xù)性。高端酒營(yíng)收增長(zhǎng)37.21%，占酒類營(yíng)收比例為48.85%，同增4.13pct.，增速迅猛。2018年作為高端大單品的國(guó)窖1573除去年份酒定價(jià)之外，并無(wú)實(shí)質(zhì)性漲價(jià)動(dòng)作，我們認(rèn)為高端酒的增長(zhǎng)大部分系國(guó)窖1573在全國(guó)實(shí)現(xiàn)了初步放量貢獻(xiàn)，尤其是華東和華南地區(qū)新市場(chǎng)的開拓以及華北和西南的渠道深耕，帶來(lái)了增量的釋放和存量的結(jié)構(gòu)性改善。中端產(chǎn)品緊隨其后，實(shí)現(xiàn)27.83%的增長(zhǎng)，大單品老窖特曲經(jīng)過半年的實(shí)踐，全國(guó)范圍內(nèi)已經(jīng)在200-400元價(jià)格帶上站穩(wěn)腳跟，未來(lái)在中高端兩個(gè)維度上，瀘州老窖有望實(shí)現(xiàn)雙輪驅(qū)動(dòng)下的業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，19Q1歸母凈利的高增也持續(xù)驗(yàn)證了我們對(duì)于老窖高毛利中高端單品持續(xù)放量趨勢(shì)的預(yù)測(cè)。

(圖片來(lái)源網(wǎng)絡(luò)，如有侵權(quán)請(qǐng)聯(lián)系本站)

歸母凈利超預(yù)期，控費(fèi)決心彰顯。2018、2019Q1公司歸母凈利分別實(shí)現(xiàn)36.28%、43.06%的增長(zhǎng)，超出預(yù)期，也體現(xiàn)了公司對(duì)于費(fèi)用強(qiáng)大的控制能力以及2019年貫徹不增加銷售費(fèi)用的定力。18全年公司期間費(fèi)用率29.87%，同增2.22pct.。拆分費(fèi)用，18年公司銷售費(fèi)用率25.99%，同增2.79pct.，管理費(fèi)用率5.53%，同增0.06pct.。其中，廣告宣傳費(fèi)及市場(chǎng)拓展費(fèi)用26.42億元，同增40.53%，系公司為了提升品牌影響力促進(jìn)銷售，本期繼續(xù)加大廣告宣傳和市場(chǎng)促銷力度影響所致。公司管理層在不同場(chǎng)合不止一次明確表態(tài)2019年不準(zhǔn)備增加銷售費(fèi)用，我們認(rèn)為在前期投放費(fèi)用的慣性下，19年公司銷售費(fèi)用會(huì)有10%-15%的增長(zhǎng)，控費(fèi)效果將在歸母凈利上逐步體現(xiàn)。

終端動(dòng)銷良好，1573價(jià)格跟隨策略順利進(jìn)行，特曲窖齡價(jià)格基本平穩(wěn)。根據(jù)草根調(diào)研反饋，最近一個(gè)月，或受到五糧液提價(jià)預(yù)期影響，國(guó)窖1573終端價(jià)略有上移，在860-900元之間，批價(jià)由三月底的715元上下回升至750元上下，經(jīng)銷商庫(kù)存小于兩個(gè)月，促銷活動(dòng)持續(xù)進(jìn)行，實(shí)際成交價(jià)基本在終端價(jià)上下，沒有太大波動(dòng)。特曲和窖齡系列終端價(jià)華北地區(qū)略有上移，全國(guó)平穩(wěn)。從文化支撐到高端放量，特曲+1573的邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。我們認(rèn)為，瀘州老窖特曲的推廣，不僅僅是在中端價(jià)格帶(200-400元)上尋求“單品錨點(diǎn)”，還兼具戰(zhàn)略性，即瀘州老窖品牌力的提升，為國(guó)窖1573打牢進(jìn)一步放量的品牌基礎(chǔ)，為特曲和窖齡擴(kuò)展中端次高端兩個(gè)市場(chǎng)受眾人群尋求可能，二者相互循環(huán)促進(jìn)，最終推高老窖的品牌力，一步一個(gè)腳印實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和公司價(jià)值的增長(zhǎng)。我們將持續(xù)關(guān)注老窖依托特曲的品牌文化建設(shè)情況。

盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司2019-2021年公司實(shí)現(xiàn)收入161.72/202.70/254.19億，同比增長(zhǎng)24%/25%/25%,實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)44.31/59.58/78.03億元，同比增長(zhǎng)23%/28%/31%。基于公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)帶來(lái)的估值溢價(jià)，我們認(rèn)為公司價(jià)值被低估，19年給予公司28倍估值，目標(biāo)價(jià)格88.76元，上行空間16%，上調(diào)至“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)家政策的風(fēng)險(xiǎn)、食品安全的風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。