18Q1業績同比增50-60%，符合預期。我們草根調研結果，公司Q1回款完成全年任務30%+，整體收入增長40%+，業績增長50%+，與公司業績預告結果相一致。分產品，青花/老白汾(含巴拿馬)/玻汾保持60%+/40%+/30%+增長;分區域，環山西市場(京津冀/魯豫/陜蒙)回款完成度較好，18年收入有望加速增長，新進市場(廣西/廣東/海南)培育成效初現，受益低基數18年1-2月收入增長50-100%。公司18年將繼續深化改革并加大對青花的投入，提高青花體量，引入華潤戰投也使得公司治理結構進一步改善，全年有望完成90億收入目標;同時公司產品結構優化/效率提高，利潤率也有望進一步提升。
糖酒會經銷商信心十足，省外市場成未來新增長點。糖酒會上經銷商代表的反饋信息均較為積極，對2018年目標及規劃充滿信心，傳統大區經銷商自我加壓，力爭更上一層樓，新進經銷商沖勁十足，受益低基數增長十分迅速。如重點市場河南目前已有66000多家終端店，形成河南區域全覆蓋，17年增長66%，18年1-2月增長93%;新進市場廣西17年10月與汾酒達成合作，青花銷售同比增長80%，18年將成立汾酒事業部，目前已在南寧鋪設核心網店300多家等。隨著渠道進一步深化和扁平，18年省外市場將開始貢獻主要增長，環山西市場(京津冀/魯豫/陜蒙)是主力，新進市場將為公司未來長期增長奠定基礎。期待公司橫向拓展經銷商的同時，在縱向上不斷深耕、夯實重點網店建設，在終端動銷更加良性。
期待內部改革更進一步，助力長遠發展。汾酒17年發力，價格體系逐步恢復，經銷商信心增強，18年渠道放量基礎扎實。但市場對于公司18年之后的增長持續性問題表示擔憂，我們認為，汾酒挖潛增效的核心，是將自上而下的壓力轉化為系統性的競爭力，唯有內部完全理順、營銷激勵改善方可延續高增長。2月華潤入股是汾酒改革的重要一步，使得公司治理結構進一步改善、并發揮渠道協同效應。此次糖酒會公司也提到，將繼續積極推進多種形式的混合所有制改革，加強營銷團隊激勵。我們對公司的變革充滿信心，期待公司在混改上有進一步動作，同時不斷完善內部的激勵和晉升機制，真正激發企業活力，助力長遠發展。
改革持續推進，業績有望延續高增長，繼續維持“強烈推薦-A”評級。公司產品結構不斷優化、渠道持續深化并發力省外市場，營銷團隊激勵和晉升也逐步完善，全年有望完成90億收入目標，未來混改若能更進一步，能激發公司內部挖潛及外部市場拓展的更大發展空間。略調整17-19年9.37、16.00、22.11億利潤，省內費用低投入和產品結構升級，潛在利潤率將繼續拔高，收入增長持續性更強，給予19年30倍，目標價小幅上調至76.5元，一年目標市值660億，繼續強烈推薦。風險提示：改革不達預期，省外競爭激烈。
