投資建議

我們建議2019年戰(zhàn)略性買入汾酒，在宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力下，獲取確定性成長(zhǎng)和低端市場(chǎng)長(zhǎng)期空間。核心單品玻汾定價(jià)40~50元，開始處于全國(guó)化發(fā)力的起點(diǎn)，我們預(yù)計(jì)2018年的營(yíng)收已經(jīng)達(dá)到24.3億元。

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理由

首先，玻汾在低端市場(chǎng)同時(shí)具備高品質(zhì)純糧固態(tài)發(fā)酵和強(qiáng)盈利能力，是清香品類和汾酒品牌賦予其這種獨(dú)特能力，規(guī)模效應(yīng)顯著，我們估計(jì)凈利率可達(dá)20%以上。玻汾正處自我推動(dòng)的高成長(zhǎng)期，一方面享受低端升級(jí)，另一方面替代40~80元低品質(zhì)低效率盒裝酒。

其次，公司戰(zhàn)略性支持玻汾的發(fā)展，我們預(yù)期除中汾集團(tuán)的10萬(wàn)噸產(chǎn)能可以利用外，公司將繼續(xù)再建設(shè)10萬(wàn)噸基酒用于后續(xù)發(fā)展。從經(jīng)銷商層面看，2019年將不再限制玻汾的發(fā)貨，這也是宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和白酒龍頭之間的競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的結(jié)果。玻汾已經(jīng)成為公司增長(zhǎng)的主力，我們預(yù)計(jì)2018/19年?duì)I收將達(dá)到34.2/32億元，并預(yù)期在2020年成為公司第一大單品。

最后，青花汾酒的增速會(huì)持續(xù)放緩，但是我們預(yù)期2019年將保持23%的營(yíng)收增速，2018年這一數(shù)字是63%。我們認(rèn)為青花汾酒營(yíng)收不會(huì)下滑，主要因?yàn)槟壳捌湎�費(fèi)群基本是大眾和商務(wù)消費(fèi)，且其差異化口感具備較強(qiáng)的粘性。

盈利預(yù)測(cè)與估值

由于2019年次高端競(jìng)爭(zhēng)壓力加大，可能導(dǎo)致青花汾酒營(yíng)收增速明顯放緩，引入2020年盈利預(yù)測(cè)，我們調(diào)整2018/19/20年盈利0.8%/-7.5%/-12.8%至15.8/19.3/22.7億元，下調(diào)目標(biāo)價(jià)10.5%至58元，對(duì)應(yīng)2018/19/20年32/26/22XP/E，維持推薦評(píng)級(jí)。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)18/19/20年19/15.4/13XP/E，目標(biāo)價(jià)有70%上漲空間。

風(fēng)險(xiǎn)

如果公司在青花汾酒上費(fèi)用投入過大，那么盈利難達(dá)預(yù)期。